「金融周期」示警 債務高企釀風險

18/03/2019
「金融周期」示警 債務高企釀風險

摘要

【陳致強】全球經濟是否再次陷入債務危機?釀成十多年前金融海嘯的主因之一,是發達國家的債務負擔過重,如今有跡象顯示,全球的負債水平再次達到了令人擔憂的程度。

全球經濟是否再次陷入債務危機?釀成十多年前金融海嘯的主因之一,是發達國家的債務負擔過重,如今有跡象顯示,全球的負債水平再次達到了令人擔憂的程度。

我們的研究發現,如今全球的槓桿率佔GDP的比例高達298%,與2009年的高峰期303%比較已相去不遠,並且高於2006年的279%,而2006年可算是金融海嘯的開端。

和資產價格互為影響

然而,單是高槓桿率本身並不足以構成金融危機。更重要的是,債務和資產價格彼此如何互為影響,即信貸膨脹如何推高資產和房地產價格。抵押品價值上升,從而提高融資的額度,這個過程反覆持續,直到泡沫爆破──到一個地步,信貸可能漸漸枯竭,從而令資產和房地產價格暴跌,並且令債務纏繞多年,拖累經濟增長。

這種自我實現的過程是「金融周期」的核心概念,乃國際清算銀行(BIS)於金融危機後制訂而來,它與商業周期中常用的指標不同,商業周期是指GDP的起伏。這個金融周期,則以衡量私人(非金融)範疇的債務及樓價為主,從而評估經濟的中長期健康狀況。

當私人範疇的槓桿率和樓價上漲時,表示金融周期正處於擴張;而當樓價下跌時,則代表周期處於萎縮。金融周期一般長達16年,當中平均有10年屬於擴張、6年屬於收縮。

相較之下,一般的商業周期短得多,僅為5年。簡單來說,金融周期擴張時,表示經濟狀況良好;相反則表示經濟出現困境。

我們對26個發達經濟體和新興經濟體的金融周期進行了研究,結果發現在金融擴張周期中,樓價向上、信貸增加,有助促進經濟增長。即使當中也曾出現經濟衰退,但次數並不多,且衰退的時間一般較短、衰退幅度也較淺。但要注意的是,我們只分析了發達市場的經濟衰退,因為新興市場的長線經濟增長較高,衰退期則難以釐定。

如此結果並不出奇,房地產通常是家庭的最大單一資產,也是最大的負債部分。因此,當金融處於擴張周期,也反映了私人家庭資產負債表有所改善,經濟普遍增長,這些因素令人們對自己的財務狀況感到滿意,因而願意置業(並承擔一定債務)。因此,私人範疇的債務高企,本身不一定是個警號,正如2001年美國的金融周期處於擴張階段,當時美國即使陷入衰退,時間也相當短暫。

相反,當金融周期收縮──即樓價下跌、銀行減少批出信貸時,經濟衰退往往更深也更長,最佳例子莫過於2007至2008年金融海嘯,其時美國經歷了上世紀三十年代大蕭條後最嚴重的一次衰退。

發達國家衰退機率升

我們的另一個重要發現是,在金融周期的高峰期,一個國家面臨金融危機的機會率約為三分之二,可能是出現銀行危機、主權債務危機或外滙滙價危機。

在我們的分析中,發現最近36次金融危機之中,有34次金融危機都發生在金融周期的高峰期。這是可以理解的,因為金融周期的高峰期代表了樓價和債務水平處於高峰,甚至到達了泡沫水平。

那麼在今天,我們究竟處於金融周期的哪個階段?

美國、英國、歐羅區和日本等發達經濟體的金融周期似乎正處於擴張階段,紐西蘭也是一樣。即使筆者不能排除這些經濟體在未來一兩年陷入衰退的可能性──事實上,部分經濟體的衰退風險正在上升,惟即使衰退重臨,預料幅度也會是溫和。

相反,包括中國在內的亞洲經濟體,金融周期已接近或略高於峰值期。類似情況,也發生在加拿大、挪威和瑞士等開放型發達國家之中。此外,在巴西、俄羅斯、印度和土耳其等新興市場,以及瑞典等地,金融周期仍處於下降階段,預計這些經濟體將面對經濟挑戰。

對於投資者而言,全球債務水平高企,是一個相當值得關注的風險。但除了槓桿率本身,我們更要關注槓桿與資產價格之間的關係。這更加突顯了主動管理風險的重要性,單單跟隨指數的被動投資組合,未必能有效規避風險。相反,主動管理風險投資策略,才能在這種環境中出奇制勝。

作者為安聯投資亞太區股票首席投資總監,在區內累積逾24年的基金管理經驗。他隔周為《信報》/信網撰文,分享投資策略。

 
 


 

 

原文刊載於信報18/03/2019

外資流入A股過程漫長

26/03/2019
外資流入A股過程漫長

摘要

【鍾秀霞】 MSCI近月宣佈將進一步提高中國A股於其指數中的權重,雖然市場對此反應相對平靜,但卻無損這個舉措的長期意義,A股在國際指數中的角色日益吃重,對世界各地投資者是一重要信號。

安聯投資

你正在離開此網站及轉至以下網站。此並不意味安聯環球投資亞太有限公司對經重新導向後之網站中所包含的信息給予任何批准或認可,而安聯環球投資亞太有限公司亦不會對有關此連結及其包含的資料承擔任何責任或義務。請注意經重新導向後之網站中可能包含未經認可向香港公眾人士提供的基金和投資策略。此外,亦請細閱經重新導向後之網站中的條款及細則、隱私及安全政策、或其他法律條款信息。如你按「繼續」,即表示您確認上述詳細信息並繼續訪問經重新導向後之網站。 如你有任何疑慮,請按「留在此頁」。