在嚴格的行政措施下，中國有效遏止新冠疫情擴散，經濟亦見強勁復甦。今年上半年，內地經濟增長逐漸回復至潛在增長水平，不過最近的數據卻顯示勢頭有放緩跡象，4月和5月的零售銷售便意外下跌，反映今年第二季的消費和服務業復甦較預期差。鑑於信貸增長、製造業採購經理指數，出口、汽車銷售和消費等數據均在去年底紛紛升至高位，我們認為中國的按季增長很可能已在去年第四季見頂。

料放寬政策防增長放緩

我們認為中國政府或將加大財政和貨幣政策力度，以防增長放緩，預計當局會在未來數月利用還未動用的額度加快政府債券發行，為基建投資和其他政府優先領域提供資金。而信貸控制也可能會放鬆，因為社會融資總額增長已經大幅放緩至與預期名義GDP的增長水平相若，我們預期整體信貸增長將在下半年回穩。

在財政方面，中國政府曾在人大會議上承諾今年的政策立場不會「急轉彎」，而除了地方政府專項債券的發行額度稍高於預期外，政府工作報告的內容也基本符合外界期望。反映當局希望財政政策正常化的步伐保持溫和，以紓緩土地銷售和房地產投資放緩的影響。

整體財政赤字目標亦從去年佔GDP高於3.6%，下調至今年的3.2%，數據同樣符合預期。根據我們的計算，包括地方政府融資平台和其他預算外項目的擴增財政赤字約為GDP的11%，較去年15%為少。

出口增長下半年或放緩

另外，公共債務對GDP比率或將進一步上升，國際貨幣基金組織便預期2021年將會達到69.6%，高於2020年的66.8%。中國私營企業的槓桿和家庭債務持續上升，非金融業的債務總額增速更有機會快於名義GDP，預計在今年將會升至佔GDP的300%。若非當局在去年底收緊信貸，其增速可能更快。

至於外圍經濟方面，5月中國出口按年增長放緩至27.9%。成熟經濟體在疫苗接種進度理想下重啟經濟，加上財政支持，以及來自非疫情項目的需求持續增加，推動出口逐步轉向非疫情主導。雖然出口增長有望保持強韌，但是筆者認為下半年的步伐將會有所放緩，5月PMI新出口訂單指數便下跌了2.1個百分點至50以下，而中國南部疫情反彈亦導致部分港口暫時關閉，有可能會減慢出貨速度。至於商品進口走弱，以及地方政府債券的發行減少，亦反映了基建投資持續疲弱。

非製造業將繼續復甦

人民幣滙率升至2018年貿易戰以來高位，美元兌人民幣早前已突破6.40水平。在人民幣急升後，人行自5月底開始加強口頭干預，並提高銀行外滙準備金率。由於聯儲局的貨幣立場轉為鷹派，美元全面走強亦紓緩了人民幣的升值壓力，但我們認為基本因素仍支持人民幣走強。

我們預期貨幣政策會較上半年寬鬆，原因是5月整體信貸增速放緩，而且下半年的增長勢頭或會減慢。我們認為出口需求減弱，國內產能使用率達至近年高位，製造業復甦或因而放緩。雖然如此，隨着國內消費和建築活動改善，非製造業將會繼續復甦。

總括而言，由於人行淡化通脹風險，當局對增長和就業保持審慎，同時積極遏止商品價格上升以保護下游產業，我們預期人行今年不會加息，並將繼續促進經濟復甦之餘，同時降低風險。