定息收益展望 — 2025年5月

亞洲和新興市場處於領先地位

亞洲和新興市場繼續抵禦全球貿易動盪，表現優於其他定息收益資產類別。在亞洲信貸市場，雖然近期息差擴大，但收益率推動以美元發行的亞洲企業債券年初至今保持領先地位。

主權債券中，本地貨幣計價的新興市場政府債券遙遙領先，總回報超過9%（以美元計算，未對沖）（見本月圖表）。本地貨幣兌美元走強貢獻約一半的表現，其餘部分則歸因於本地貨幣收益率下降，這些國家包括巴西、印度、墨西哥和韓國。

市場預期2025年美國經濟落後於 其他主要市場，加上對美國政策可 信度的憂慮，美元持續受壓。這種 情況有利於我們看淡美元的立場， 並利好我們的歐元、韓圜和巴西雷 亞爾長倉持倉，我們亦長倉印尼 盾 — 印尼盾的表現相對落後，但 我們預期其升幅將趕上其他新興市 場貨幣。此外，為了對沖美國可能 對中國加徵關稅，我們部署通過人 民幣貶值而獲利。

在核心利率市場，我們繼續預期美國和歐元區的收益率曲線將走陡。儘管歐元區主權債券與美國國庫券的長期收益率相關性有所上升，但由於歐洲央行和聯儲局的政策路徑仍存在分歧，短期利率的穩定性提高。美國減息預期已延後至年底，而歐元區則可能在6月再次減息。同時，中國自去年10月以來首次下調基準貸款利率。

在5月，穆迪將美國的信貸評級從最高級別下調一個評級，是第三家下調美國信貸評級的主要評級機構。這一變動，加上國會預算法案中包含一系列未有資金支持的減稅措施，將30年期美國國庫券收益率推高至5.15%，為2023年10月以來的最高水平。此外，20年期美國國庫券拍賣的需求低於往常，定價約5%，而先前六次拍賣的平均定價約為4.6%。

歐洲即將放寬貨幣政策的可能性仍然較大。歐元區4月的年度整體通脹率和核心通脹率相當溫和，分別為2.2%和2.7%，加上製造業調查數據疲軟，為歐洲央行在6月初的下次會議上再次減息25點子留下空間。減息的另一個推動因素是，除非貿易談判出現突破，否則美國可能會從7月9日開始將歐盟進口產品的關稅提高至50%。

相反，英國的緊縮貨幣政策可能仍將維持一段時間。4月的年度整體通脹數據意外上升，達3.5%，高於3月的2.6%。英國政府正努力符合財政規則，但4月公共部門借貸增加令人憂慮。然而，我們預期10年期英國政府債券的升幅將超過德國政府債券和美國國庫券，因為初始收益率較高、財政政策收緊以及增長前景疲軟，這可能會增加2025年下半年減息的壓力。

企業信貸方面，今季各地區的盈 利穩健，大部分行業的盈利優於預 期 — 汽車、化工、房屋建築和零 售等週期性行業除外。企業大多確 認了業績指引，但由於關稅方面的 不確定性，企業表現謹慎。由於對 高總收益債券的需求強勁且供應有 限，信貸息差大多已回復至4月初 的水平。我們繼續看好金融業，並 專注於逐一篩選，偏向非週期性行 業，同時普遍避免再融資需求顯著 且股票緩衝較低的發行人。

值得一提的是，可換股債券因其內在特性，能夠參與股市同時提供一定程度的下行保護，在今年的市場波動中表現較為平穩。由於可換股債券對利率風險的敏感度較低，且具備抵禦股價下跌的內在「緩衝」作用，它們在受惠於股市復甦的同時，也帶來穩定的收益和較低的股票下跌風險。

資料來源：彭博、ICE美銀及摩根大通指數、安聯投資，數據截至2025年5月23日。除歐元指數（以歐元計）外，指數回報以美元對沖計算。亞洲及新興市場指數代表以美元計價的債券。最低收益率調低了「可贖回」（可選擇在到期日之前的預定時間贖回）企業債券的到期收益率。有效存續期亦考慮了這些「贖回權」的影響。上述資料僅作說明用途，不應被視為購買或出售任何特定證券或策略的推薦或投資建議。過往表現，或任何預期、推測或預測並非未來表現的指引。

*代表投資者以當前價格購買債券，理論上直至到期日可能獲得的最低潛在收益率（不包括發行人違約的情況）。最低收益率是假設出現最壞情況，發行人使用最壞情況準備金（包括提前還款、贖回或償債基金）後的收益（不包括違約情況）。假設債券持有至到期日，並以相同條件將利息再投資。最低收益率只是一項投資組合特徵，並不反映基金的實際收益。基金收取的費用未有包括在內，因此，最低收益率無法預測債券基金的未來回報。

1. 美國聯儲局
雖然市場已推遲美國減息的預期至年底，但美國通脹數據疲軟和油價下跌或意味著2025年可能會放寬一些政策。聯儲局的政策立場仍然視乎數據且謹慎，傾向於延後減息。這種觀望態度似乎更傾向於在年底減息50點子，而非一連串的小幅減息。

2. 歐元區通脹
預期歐洲央行將在6月再次減息25點子，由於美國上調關稅的威脅，市場下調歐元區的最終利率預期。歐元區即將公佈下一輪通脹數據，由於油價下跌和歐元走強，通脹數據可能跌低於2%。歐洲央行6月的會議或許能為政策制定者如何看待風險平衡提供更多線索。

3. 亞洲高收益
許多亞洲信貸行業面向國內市場，又或是並未受到美國新關稅的影響，因此，市場情緒或政策不確定性導致信貸息差擴大，可能為投資者鎖定較高收益的入市點。以美元發行的亞洲高收益債券繼續是區內信貸市場中提供最高息差的資產類別，我們正留意印度的再生能源和澳門博彩業等行業，並維持較高比重。