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演算智慧投資方程式

對於香港投資者來說，亞洲市場別具親切感，不過這個熟悉的市場，近年卻令大家又愛又恨，因為亞股過去兩年陰晴不定，表現難以觸摸。2017年亞股當旺，MSCI亞洲（日本除外）指數升逾四成¹，遠勝其他新興市場，但指數表現去年卻不似預期，蒸發了14.3%¹，兩年表現差天共地。縱然如此，亞洲仍然值得投資者注視，安聯投資在收益策略三部曲的第一回，將會為大家剖析亞洲市場的投資價值。

亞洲市場近年大起大落，某程度反映了投資者對不明朗因素的過份反應。無他，環球經濟放緩、聯儲局的量化緊縮、美元強勢、貿易戰等，都觸動了投資者神經。踏入2019年，基於三大理由，讓我們相信亞洲市場的前景將轉趨正面，目光是時候重回亞洲。

理由一：股市估值遠低歷史平均

首先，亞洲股市去年急跌，與企業的營運能力無關，主要是因為美元強勢，令資金撤出亞洲市場。MSCI亞洲（日本除外）指數的盈利去年下調約12%，股價下跌超過22.5%。² 中國股市的情況更加驚人，A股指數的盈利跌幅與亞洲整體盈利跌幅相若，但股價卻急挫近四成。2預料區內企業的盈利在今年仍會持續下調，不過估值已趨向合理水平。MSCI亞洲（日本除外）指數的預測市盈率目前只有約11倍2，市帳率則約1.4倍³，兩者均低於歷史平均水平約1個標準差（standard deviation），反映股市的估值較過往吸引。³

理由二：中國政府多管齊下救市

中美貿易戰困擾市場多時，兩國正處於90日的停火期。我們相信中國願意加強維護知識產權，因為內地企業近年致力產品和技術研發，此舉符合中國自身利益。另一方面，由於美國把中國視為策略性科技領域的威脅，是以中國已不再高談闊論「中國製造2025」。

在實體經濟方面，中國去年GDP增長6.6%，為1990年後最低水平。⁴不過，中國從上一次經濟滑坡時上了寶貴一課，近年已著力於結構性經濟改革，相信內地經濟不會硬著陸。而且，中國政府已多管齊下刺激經濟，年初公布全面「降準」，預期存款準備金率將會進一步下調，以維持市場流動性，並會大幅減稅降費，擴大內需、穩住就業。

理由三：美元見頂 或強勢不再

最後，美元強勢是去年亞洲股市急挫的主要原因。展望2019年，美國正處於經濟擴張周期尾段，預期聯儲局的加息步伐將會放慢，美元強勢或未能持續，換言之，亞洲貨幣兌美元的匯率有望穩定下來，若然如此，對亞洲投資市場無疑注入了強心針。

至於投資部署方面，不妨從收益入手，尤其留意派息股及高收益債，以爭取相對較穩定的收益回報。目前亞洲（日本除外）股票平均股息為3.4%⁵，高於美國及全球市場。債券方面，目前以美元計價的亞洲高收益債也能提供吸引的收益率，將成今年投資者焦點之一。

1. 彭博，截至2018年12月31日。
2. 安聯投資、彭博，截至2018年12月31日。
3. 里昂、安聯投資，截至2018年12月26日。
4. 國家統計局，截至2019年1月22日。
5. 彭博、安聯投資。根據相關MSCI指數，截至2018年12月31日。

來到經濟擴張周期的末段，美國經濟增長雖稍稍放緩，然而數據顯示經濟狀況仍然良好，支持企業盈利持續增長，利好風險資產前景。當然，面對種種挑戰，投資者也要靈活行事，不妨考慮以多元策略來投資於美國市場。

美國股市貴為全球最大股市，是國際機構投資者的長駐之地，同時，美國的高收益債券及可換股債券市場，也能帶來不俗的投資機遇。匯集三大美國資產，既可取得潛在收益，又能爭取長期資本增值潛力，同時亦可有效降低集中單一資產的風險。

股票：市盈率回落至長期平均水平

美股近年表現亮麗，在新一年，若關稅及美國聯儲局相關的風險減少，其優勢可望延續¹。如今美股的市盈率已由高位回落至14.4倍，至接近長期平均水平，估值合理²。去年美股的每股盈利錄得雙位數的按年增長，預料今年盈利將保持正面，有望支持指數的表現。

其次，美國企業的財務狀況維持健康，坐擁的現金料將超過3萬億美元³，我們預計企業管理層將持續投資，同時派發更多股息回饋股東。

高收益債券：收益率高於其他債券類別

信貸市場方面，美國高收益債券的相對價值已逐漸浮現。正如上述所言，美國企業的財政狀況良好，淨槓桿率有下降趨勢⁴，且大部分高收益債券的高峰到期日為2026年或之後⁵，支持違約率處於歷史低水平⁶。

截至去年12月底，美國高收益債券的收益率達8%，遠高於歐元高收益債券的4.9%及美國10年期債國庫券的2.7%，提供不俗的投資機會⁷。

可換股債券：參與市場升勢 同時降風險

與高收益債券一樣，美國可換股債券的交易價格存在折讓，收益率亦吸引，成為今年的投資焦點之一。可換股債券與美國國庫債券的相關性相對偏低，反而能夠提供類似股票的回報，不過其波動性則低於股票，因而被視為進可攻、退可守的投資工具。

舉個例，2018年第四季市況波動，美股遭受沉重沽壓，大型股下跌13.5%，可換股債券則僅跌9.3%。相反，在去年1月至9月整個升浪期間，大型股升10.6%，可換股債券也亦步亦趨，錄得10.4%回報⁸，反映這個資產類別有助分散投資，在參與市場升勢之餘，也能降低下行風險。

1. 安聯投資，截至2018年12月。
2. 瑞信、標準普爾、湯森路透、FactSet，截至2018年12月31日。
3. 高盛全球投資研究，截至2018年10月3日。 過往表現，或任何預期、推測或預測並非未來表現的指引。
4. ICE Data Systems， 美銀美林; 安聯投資， 截至2018年9月30日的數據。
5. ICE Data Systems, 美銀美林，摩根大通，安聯投資，截至2018年12月31日過往表現，或任何預期、推測或預測並非未來表現的指引。
6. 美銀美林，摩根大通，安聯投資， 截至2018年12月31日。
7. ICE Data Systems, 美銀美林，FactSet，摩根大通， 截至2018年12月31日。美國高收益債券以洲際交易所美銀美林美元高收益大師II號指數代表，歐元高收益債券以洲際交易所美銀美林歐元高收益指數代表。收益率為指數的到期收益率。
8. 晨星，截至2018年12月31日。美國可換股債券以美銀美林所有美國可換股債券指數代表；美國大型股以標準普爾500指數代表。 過往表現或任何預期、推測或預測並非未來表現的指標。

全球經濟「一哥」美國的失業率處於歷史低位、同時工資持續上漲，促使聯儲局近年一直加息，然而種種數據顯示，環球經濟的增長動力正在減弱，長遠的通脹預期溫和，近數月油價大幅下挫，便反映了市場對通脹前景未有寄予厚望。

美國國債現投資價值

反之，孳息曲線趨於平坦，卻預視市場波幅將加劇，危機或將迫近。如今美國兩年期對十年期的國債孳息，相差僅16點子左右¹，短期內經濟未見有衰退跡象，然而投資者對環球需求減少抱有疑慮，拖累國際油價在近月急挫。通脹預期稍為降溫，美國聯儲局的貨幣政策亦漸漸由鷹轉鴿，於1月亦暫停加息。

美國即將進入加息周期尾段，在經濟情況許可下，聯儲局在今年內很可能只會再加息一至兩次。結構性通脹壓力有所紓緩，美國國債開始展現吸引力。另外，由於息率在短期內將會相對穩定，而按揭抵押證券（MBS）的息率能帶來不俗的投資機遇。

近年，投資級別企業債券的發行量屢創新高，單是去年以美元計價的BBB級別債券發行量，便高達2.5萬億左右，而以歐元計價的BBB級別企業債券，發行量也超過9,000億歐元。²

同時，環球的併購活動也前所未有地蓬勃－當中不少併購活動，乃是企業施過舉債融資達成，結果是，美國BBB級別債券的淨槓桿率，由2004年的不足1.4倍大增至2018年的逾2.7倍。³

擁有BBB或以上評級的企業債券，屬於投資級別（Investment grade），但由於負債水平增加，加上今年全球經濟增長放緩，因而面對評級下調的風險，甚或遭到降級。若全球經濟增長持續放緩的話，企業便難以去槓桿，結果是未來有不少企業債券的評級將出現變化，或由BBB降至BB級的高收益債券評級水平。這無論對投資評級債，抑或是高收益債，都會造成一定影響。另一方面，目前的指標顯示高收益債仍然處於相對健康的水平。因此投資者毋須過份悲觀，因為企業債券重新定價，也會為市場帶來投資機遇。

新興市場方面，由於過去一年來新興市場貨幣調整幅度相當大，部份貨幣兌美元相對便宜，投資價值已經顯現。由於俄羅斯盧布及巴西雷亞爾等新興市場貨幣已貶值了不少，相信對於一眾新興市場貨幣來說，是一正面消息，並利好以當地貨幣計價的新興市場債券。

靈活涉足不同債券

面對如此局面，投資者更需靈活部署。市場上不少機構投資者受到自身的投資框架或基準指數所限，只能涉足於投資級別債券，但正如上述所言，投資級別債券正面對降級風險，或不利回報前景。

因此，安聯投資認為投資者應跳出基準指數的框框，並採取靈活及主動的策略，因應市況分散投資於環球政府債券、投資級別企業債券、按揭抵押證券、高收益債券及新興市場債券等，以締造潛在收益，當中，新興市場經歷去年的大跌之後，更是展現不少投資價值。

1. 彭博，截至2019年2月14日。
2. 富時，截至2018年6月。
3. 彭博巴克萊POINT投資組合分析系統，2018年10月；摩根大通，2018年6月。